В США — настоящий ажиотаж вокруг лекарства от ожирения. Какие компании могут на этом заработать?

Аудитория TikTok и инвестиционные аналитики почти не пересекаются в интересах, редкий пример — прорыв в лечения ожирения. В США активно обсуждают признание Илона Маска в том, что он использовал дорогой, но чрезвычайно эффективный препарат Wegovy от Novo Nordisk для похудения. Другим звездам, резко потерявшим в весе, тоже приходится отвечать на вопросы о приеме лекарства. Спрос на него настолько велик, что производителю приходится откладывать выход на новые европейские рынки и успокаивать покупателей. Рынки взбудоражены не меньше. Можно ли на этом заработать инвестору? Рассказывает Владислав Коломеец, FMVA, автор канала Kolomeets Investments в Seeking Alpha.

Эта статья была написана специально для еженедельной рассылки «Bell.Инвестиции». Подписывайтесь!

Почему лекарство от ожирения может стать «золотой жилой» для фармкомпаний

Долгое время разработка лекарств от ожирения не была в приоритете, вся бигфарма была сфокусирована на других болезнях — например, раке. Но сейчас на отраслевых конференциях лекарства от ожирения называют «новым горячим трендом» фарминдустрии.

По данным Всемирной организации здравоохранения (ВОЗ), во всем мире более 2,6 млрд человек, то есть почти 33% населения Земли, живут с лишним весом, а ожирением страдают около 892 млн. К последней категории относятся люди с индексом массы тела (ИМТ) выше или равным 30, а избыточной массой тела считается ИМТ ≥ 25. Во Всемирной федерации по борьбе с ожирением (World Obesity Federation, или WOF) прогнозируют, что к 2035 году эти показатели существенно вырастут.

Обработанная пища и малоподвижный образ жизни, связанный со снижением доли физической работы, — главные факторы, способствующие ожирению, и маловероятно, что эти тренды развернутся. Депрессия и другие психические расстройства, а также некоторые лекарства, используемые для их лечения, способствуют увеличению веса, отмечает The Economist. В США 20% случаев ожирения связаны с приемом лития, антидепрессантов и лекарств от бессонницы.

Проблема избыточного веса — это дополнительные риски для здоровья, что может увеличить внимание государств и работодателей, покрывающих страховки. С избыточным весом связаны по меньшей мере 200 заболеваний, включая сердечные заболевания, рак, диабет, высокое давление, остеоартрит, апноэ во сне и многие другие. По подсчетам ВОЗ, от ожирения и заболеваний, спровоцированных им, ежегодно умирает около 3 млн человек.

По прогнозам WOF, кумулятивные потенциальные потери от растущего числа людей с избыточной массой тела составят $4 трлн к 2035 году, или до 3% мирового ВВП. Сюда входят затраты на здравоохранение — лечение ожирения и его последствий, а также снижение производительности труда: высокий ИМТ способствует прогулам, пассивности, презентеизму, преждевременному выходу на пенсию и повышенной ранней смертности.

Правда ли, что появилась волшебная таблетка от ожирения

Долгое время ожирение классифицировали как выбор неправильного образа жизни, а в руках врачей были только диета, спорт и хирургическое вмешательство, которые не приводили к устойчивому результату подавляющее большинство пациентов. Доктор Фатима Стэнфорд из Гарварда отмечает, что в 96% случаев пациенты, которые пытались похудеть с помощью диеты и физических упражнений, вернулись к прежнему весу. В 2013 году ожирение классифицировали как хроническое заболевание.

Первые исследования по практике фармацевтического лечения ожирения датируются началом XX века. В 1930-х годах ряд компаний выпускали опасные и неэффективные таблетки для похудения с динитрофенолом в составе. Предполагается, что из-за него потеряло зрение около 25 тысяч человек. Этот побочный эффект назвали «динитрофеноловой катарактой».

Позже был амфетаминовый бум, пока не стало очевидно, что компоненты препарата вызывают привыкание и имеют целый ряд побочных эффектов. В 2004 году его запретили на территории США из-за случаев сердечного приступа и инсультов. Несколько лет спустя два других препарата — римонабант и сибутрамин — также были сняты с продажи из-за опасений по поводу их безопасности.

Новые лекарства от ожирения появились по счастливой случайности. В 2014 году, в ходе лечения диабета 2-го типа было замечено, что назначаемая пациентам терапия вызывает потерю веса. В исследовании, проведенном в 2015 году New England Journal of Medicine, говорилось, что лираглутид в составе препаратов является аналогом глюкагоноподобного пептида-1 (GLP-1 или ГПП-1), который вырабатывается в кишечнике и отвечает за чувство сытости в организме.

Производителем этих лекарств является датская публичная фармацевтическая компания Novo Nordisk. Она начала продавать лираглутид как лекарство от диабета в 2017 году под торговой маркой Ozempic, но вскоре, после того как обнаружился «побочный» эффект в виде снижения массы тела, компания развернула тестирование препарата от ожирения.

В настоящее время компания продает два таких лекарства — Saxenda и Wegovy. В 56-недельных клинических испытаниях Saxenda показала средний результат по всем 3731 испытуемым в 5–10% потери веса в зависимости от дозировки препарата, в то время как у Wegovy в 68-недельном исследовании 30% людей, принимающих препарат, потеряли до 20% веса. Сейчас компания разрабатывает препарат CagriSema, обещая потерю веса в 20% и выше.

Стоит отметить, что на всем сроке клинических исследований испытуемым назначается совмещение приема препаратов с физической нагрузкой и ограничениями в питании, поэтому такие результаты являются комбинацией методов. Что будет, если начать принимать лекарства при прежнем образе жизни, неясно, поэтому судить об исключительной уникальности предлагаемых лекарств пока сложно.

Прием препаратов от ожирения может провоцировать развитие тошноты и диареи, что вынуждает примерно 3% пациентов прекратить прием. Среди более редких побочных эффектов — панкреатит (воспаление поджелудочной железы), гипогликемия (низкий уровень сахара в крови), проблемы с почками, зрением и желчным пузырем, а также аллергические реакции, опухоли щитовидной железы или даже рак. И тем не менее результаты впечатляющие.

Сколько компании смогут заработать на ожирении

По оценке Morgan Stanley (MS), объем мирового рынка лекарств от ожирения в 2022 году составил $2,4 млрд, а к 2030 году он может достигнуть $54 млрд. Это предполагает рост с впечатляющим совокупным годовым темпом 48%.

Аналитики Jefferies дают еще более смелую оценку потенциального размера рынка: $150 млрд к 2031 году. Это может сделать лекарства от ожирения второй по продажам категорией медицинских препаратов после лекарств для лечения рака ($185 млрд в 2021 году). Прогнозы такого высокого роста интригуют инвесторов. Учитывая всплеск случаев заболевания ожирением в мире и ажиотаж со стороны потребителей, они не выглядят неоправданно оптимистичными.

Различие в прогнозах зачастую связано с тем, что инвестбанки строят их на ряде допущений — и методология этих допущений может быть самой разной. Например, аналитик MS может предполагать, что каждый третий больной ожирением будет тратить на свое лечение X долларов, а аналитик Jefferies может просто грубо экстраполировать прошлые данные на будущие периоды. Оценки пересматриваются, как только появляются новые данные, — и не стоит ждать, что какой-то из них окажется абсолютно точным.

Но сейчас спрос на медикаменты для похудения настолько велик, что фирмам не хватает мощностей для их производства. Novo Nordisk пришлось даже выпустить пресс-релиз, чтобы успокоить потенциальных клиентов, которые изо всех сил пытаются найти Wegovy. В заявлении говорится о том, что компания привлекла новых партнеров для расширения производства и скоро сможет выйти на необходимые обороты.

Почему прорывные лекарства могут не выстрелить

Потенциально огромный рост бизнеса сопряжен с высокими рисками — и это стоит учитывать инвесторам. Передовая фармацевтика специфична и достаточно сложно поддается оценке (это мы покажем ниже).

Рыночная капитализация фармкомпаний чувствительна даже к незначительным новостям о разрабатываемом продукте. Так, в 2022 году акции биотехнологической компании Novavax за день потеряли более 26% стоимости. Тогда Управление по контролю качества пищевых продуктов и лекарственных средств США (FDA) указало на то, что вакцина Novavax от ковида может привести к риску развития миокардита. От ковида вакцина при этом была эффективна на 90,4%.

Любой инновационный препарат сопряжен с появлением побочных эффектов, в том числе пока не изученных. А некоторые продукты могут так и не появиться на полках даже после многолетних исследований из-за токсичности или, например, неэффективности. Например, 27 октября 2021 года акции американской компании Quince Therapeutics (тогда она называлась Cortexyme), которая создавала лекарство для лечения болезни Альцгеймера, обвалились на 77% за день. Причина заключалась в том, что компания опубликовала результат 3-й фазы исследования, где было сказано, что эффективность препарата не превышает эффект от плацебо.

Основным риском для рынка лекарств от ожирения является высокая цена. Средний чек за месячную дозу таких препаратов составляет от $900 до $1300. Существующие сегодня на прилавках лекарства от ожирения необходимо принимать на протяжении всей жизни, и они не покрываются страховкой, что существенно сокращает целевую аудиторию производителей. И не стоит ждать, что растущая конкуренция и появление новых игроков снизят их стоимость, так как лекарства защищены патентами.

При этом необходимость сделать препараты доступными для широкой аудитории — стратегически важная задача производителей. В странах с развивающейся экономикой, где недоедание является национальной катастрофой, распространенность ожирения растет на 30% быстрее, чем в развитых странах. Ранняя профилактика, менее развитая в странах с низким и средним уровнем дохода, имеет решающее значение: ожирение часто начинается в детстве.

Какие компании могут заработать на лекарстве от ожирения

На недавней конференции JPMorgan Healthcare как минимум четыре компании заявили о разворачивании производств лекарств от ожирения: Eli Lilly, Pfizer, Novo Nordisk и Amgen. Для анализа мы выбрали две, чьи препараты от ожирения уже проходят клинические исследования: Novo Nordisk A/S и Eli Lilly and Company. Однако конкуренция может усилиться, когда и если другие фармкомпании выведут на рынок свои лекарства: например, Pfizer — пока единственный, кто разрабатывает препарат в виде таблетки, а не инъекций.

1. Novo Nordisk

Компания первой выпустила на рынок инъекции от ожирения нового поколения и остается лидером этого быстрорастущего рынка с долей в 94%. Продажи средств от ожирения растут с 2018 года, а в 2022 году выручка этого сегмента выросла на 84%, до 16,9 млрд датских крон ($2,3 млрд). Это 9% от общего объема продаж компании. К 2025 году компания планирует увеличить этот показатель до $3,5 млрд.

Сейчас ее препарат от ожирения Saxenda продается в 71 стране, а Wegovy получил одобрение в США (где он стал первым за семь лет подобным препаратом, одобренным FDA), Дании и Норвегии. Но большая часть продаж обоих лекарств приходится на Северную Америку. Это можно объяснить эффектом соцсетей и высокой распространенностью ожирения — в США им страдает более 40% населения.

На США, согласно данным MS, сейчас приходится 31% всех мировых продаж. Аналитики MS ожидают, что половина американцев с ожирением, которые обращаются за помощью, будут принимать лекарства к рубежу десятилетия.

В марте 2022 года менеджмент компании представил свою стратегию развития. Препараты группы GLP-1 (эффективен при ожирении и диабете) были основными драйверами роста последние семь лет, лекарства от ожирения призваны стимулировать рост как минимум до 2026 года. Диабет часто является следствием лишнего веса, поэтому сегменты Diabets care и Obesity care взаимосвязаны — рост случаев ожирения провоцирует спрос на препараты от диабета. Компания планирует активно инвестировать в эти два сегмента в течение следующих нескольких лет.

За последние пять лет капитализация компании выросла более чем на 203% и составила около $327 млрд. Чистая прибыль за тот же период увеличилась почти на 35% и достигла рекордных $7,9 млрд по итогам 2022 года.

Сейчас компания торгуется с мультипликатором P/E (за предыдущие 12 месяцев, TTM) в 41,4. Для сравнения, медианное значение для отрасли — 24,5. Такая высокая оценка связана с ожидаемым ростом финансовых показателей компании: форвардный мультипликатор P/E равен 29,7 (против 26,7 для отрасли в среднем). Основным драйвером финансовых показателей фирмы является растущий рынок препаратов от ожирения.

Однако спрогнозировать потенциальную рентабельность препаратов от ожирения сложно. Сейчас Novo Nordisk не раскрывает ни себестоимость продукции в данной категории, ни операционные расходы, связанные с ее реализацией. Учитывая, что рынок уже с лихвой отразил потенциал лекарств от ожирения в текущей стоимости акций, существует риск того, что ожидания окажутся завышенными.

2. Eli Lilly and Company

В 2022 году компания вложила более $7,2 млрд в исследования — это колоссальные 25% от выручки за тот же период. Для сравнения, в среднем ведущие компании-разработчики программного обеспечения инвестируют от 10 до 15% своего дохода в исследования и разработки. Эти инвестиции привели к разработке нескольких многообещающих терапевтических препаратов, включая лекарства от ожирения.

Mounjaro — это инъекционный препарат, который регулирует уровень сахара в крови и снижает массу тела. Менеджмент компании считает его одним из наиболее перспективных в своем портфеле. Аналитики швейцарского UBS оценивают потенциал годовых продаж препарата в $25 млрд, а Bank of America — в $48 млрд. Для сравнения, общая выручка Eli Lilly по итогам 2022 года составила $28,5 млрд. Таким образом, препарат может обеспечить почти двукратный рост доходов компании.

В апреле 2022 года фирма провела 72-недельное клиническое исследование препаратов от ожирения с тирзепатидом в составе. В исследовании приняли участие 2539 участников, которые страдали ожирением и как минимум одним сопутствующим заболеванием, кроме диабета. Результаты зависели от дозировки. Среднее снижение массы тела составило 15% (для дозировки в 5 мг), 19,5% (10 мг), 20,9% (15 мг). Тирзепатид является первым и пока единственным исследуемым лекарственным соединением (аналог GLP-1), которое обеспечивает более чем 20-процентную потерю веса и прошел 3-ю фазу клинических испытаний.

Компания пока не раскрывает будущую стоимость препарата, однако, по мнению экспертов Института экономического и клинического анализа (Institute of Economic and Clinical Review), его справедливая стоимость составляет примерно $1100 в месяц, или $13 тысяч в год. Это проблема, потому что пока препарат не покрывается ни государственными страховками, ни частными страховыми компаниями, а его цена в $13 тысяч в год слишком велика для многих даже в богатых странах.

Сейчас Novo Nordisk и Eli Lilly ежегодно тратят примерно $10 млн на лоббирование закона о борьбе с ожирением. Если его примут, это позволит включить в медицинскую страховку покрытие на скрининг и лечение ожирения препаратами, которые одобрены FDA.

За последние пять лет стоимость акций Eli Lilly взлетела на 335%, в то время как чистая прибыль за тот же период выросла на 34%. За последние три года капитализация фирмы выросла на 70% — наибольший рост среди бигфармы в США. Для сравнения, рост The NYSE Arca Pharmaceutical Index (DRG) за тот же период составил 58%.

Даже после недавней коррекции акции Eli Lilly по-прежнему торгуются с премией к рынку — P/E (ТТМ) в 39x по сравнению со среднеотраслевым уровнем в 13,6x. Премиальная оценка обусловлена двумя основными факторами. Во-первых, ожидаемым ростом финансовых показателей из-за роста ряда целевых рынков компании, включая лекарства от ожирения. Во-вторых, продуктовый портфель Eli Lilly обладает широкой диверсификацией, что делает ее бизнес более устойчивым.